公司煤炭資源得天獨(dú)厚，產(chǎn)銷量持續(xù)增長。公司共擁有生產(chǎn)、在建等各類煤炭礦井26 座，在產(chǎn)煤礦產(chǎn)能近 1.7 億噸。得益于公司主要在產(chǎn)煤礦的產(chǎn)能核增疊加在建的大海則煤礦順利投產(chǎn)，公司近三年煤炭產(chǎn)銷量增長明顯。

2024 上半年，在山西省安監(jiān)形勢嚴(yán)峻背景下，由于公司主要在產(chǎn)煤礦礦建水平高，自產(chǎn)煤產(chǎn)量韌性十足，產(chǎn)量降幅遠(yuǎn)低于山西省產(chǎn)量降幅。

公司煤炭長協(xié)銷售比例高，支撐盈利穩(wěn)定性和持續(xù)性。公司作為具備煤炭保供任務(wù)的能源央企，其長協(xié)銷售占比約為80%，自產(chǎn)煤價(jià)格波動(dòng)弱于市價(jià)變化，穩(wěn)定性較強(qiáng)。另一方面，公司自產(chǎn)煤成本控制得當(dāng)，噸煤成本在行業(yè)處于中游水平，自產(chǎn)煤噸煤毛利仍較可觀。根據(jù)我們測算，即使是在悲觀情景下公司股息率仍有望在5%以上。

公司煤化工業(yè)務(wù)資源優(yōu)勢凸顯，在建項(xiàng)目貢獻(xiàn)未來業(yè)績增量。公司已具備煤化一體化業(yè)務(wù)布局，且逐年加大自產(chǎn)煤炭就地轉(zhuǎn)化力度。2023 年以來，由于煤價(jià)高位回落，公司煤化工業(yè)務(wù)原料成本端下降明顯，近三年煤化工業(yè)務(wù)盈利改善，毛利率維持增長。在建煤化工業(yè)務(wù)中，陜西煤化工項(xiàng)目二期項(xiàng)目投產(chǎn)后公司甲醇/聚烯烴產(chǎn)能有望增長60%/75%。隨著公司烯烴項(xiàng)目生產(chǎn)工藝不斷優(yōu)化，單噸烯烴生產(chǎn)成本有望逐年改善，煤化工業(yè)務(wù)將成為公司新的業(yè)績增長點(diǎn)。

公司財(cái)務(wù)指標(biāo)持續(xù)優(yōu)化，我們認(rèn)為現(xiàn)金分紅比例有望增長。從財(cái)務(wù)指標(biāo)來看，公司近5 年資本結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，財(cái)務(wù)費(fèi)用下降明顯，流動(dòng)性顯著改善。

從在投項(xiàng)目上，公司煤炭方面資本開支隨著大海則煤礦投產(chǎn)逐步下降，煤化工方面由于陜西煤化工二期的建設(shè)將維持一定規(guī)模，整體資本性支出持穩(wěn)。

從分紅能力上來看，公司每股留存收益保持增長，分紅潛力較大，而且公司業(yè)績韌性十足，盈利穩(wěn)定性較強(qiáng)。

盈利預(yù)測與投資建議。我們推薦中煤能源基于以下三個(gè)方面：1)公司煤炭主業(yè)規(guī)模突出，依托自身營銷網(wǎng)絡(luò)和物流配送體系將業(yè)務(wù)輻射山西、內(nèi)蒙、陜西、江蘇、新疆等地。2)公司產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同發(fā)展，著力打造煤-化一體發(fā)展，具有低成本的競爭優(yōu)勢。3)公司分紅具有穩(wěn)定性和連續(xù)性，股東回報(bào)有保證。我們預(yù)計(jì)2024-2026 年公司營業(yè)收入為1935.13 億元、1990.93 億元和2121.96 億元，歸母凈利潤為185.16 億元、190.99 億元和204.65 億元，EPS(攤薄)為1.40 元、1.44 元和1.54 元。以2024 年12 月13 日收盤價(jià)對(duì)應(yīng)PE 為9.0x/8.8x/8.2x，公司主營業(yè)務(wù)經(jīng)營穩(wěn)定，且存在分紅比例提升預(yù)期，在無風(fēng)險(xiǎn)利率持續(xù)走低背景下，我們上調(diào)公司至“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：煤炭價(jià)格系統(tǒng)性下跌、重點(diǎn)煤礦發(fā)生安全生產(chǎn)事故、安監(jiān)環(huán)保政策趨嚴(yán)、在建工程進(jìn)度不及預(yù)期。