受海外需求走弱影響，業(yè)績承壓

公司2023 上半年實現(xiàn)營業(yè)收入844.01 億元，同比下降15.84%;上半年累計實現(xiàn)歸母凈利潤102.10 億元，同比下降43.39%;扣非凈利潤100.49 億元，同比下降43.66%;經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額86.61 億元，同比下降35.36%。

其中澳洲煤炭業(yè)務(wù)受到海外煤價大幅下跌的影響，收入及利潤跌幅較大，對公司整體業(yè)績產(chǎn)生影響。

海外煤價下跌幅度較大，公司煤炭業(yè)務(wù)短期內(nèi)受較大影響上半年公司實現(xiàn)商品煤產(chǎn)銷量4923、5135 萬噸，同比分別下降2.78%、3.24%;期間公司自產(chǎn)煤單噸價格為841.6 元，單噸成本為354.4 元，單噸毛利為487 元/噸，銷售價格和單噸毛利相比2022 年全年數(shù)據(jù)分別下滑21.44%、35.42%，主要原因為國內(nèi)外煤價均有所下跌，海外煤價和天然氣相關(guān)性較強，受到海外LNG 價格大幅下跌的影響，海外煤價下跌幅度比國內(nèi)更高。

下半年隨著國內(nèi)煤炭產(chǎn)地安檢趨嚴、產(chǎn)量增量收縮等因素逐漸兌現(xiàn)，煤價或逐漸觸底回升，疊加四季度為歐洲天然氣旺季，屆時天然氣需求上漲，海外LNG、煤炭價格或有所回升，公司或?qū)⒊尸F(xiàn)高彈性。

電力成本端環(huán)比改善，盈利維持穩(wěn)定

上半年實現(xiàn)發(fā)電量42.6 億千瓦時，同比增長11.34%，實現(xiàn)上網(wǎng)電量35.4億千瓦時，同比增長9.69%，電力業(yè)務(wù)毛利率達到9.70%，同比下降6.85pct。

綜合度電售價略有下調(diào)，大約為0.367 元/千瓦時，相比2022 年全年的0.375元略有下降。成本端因上半年煤價下跌，公司發(fā)電成本仍然得到了較好的控制，二季度綜合度電成本大約為0.272 元，環(huán)比一季度改善;上半年綜合度電毛利為0.092 元，相較2022 年度電毛利0.108 元，下降約14.8%。

盈利預測與估值： 原本我們預測公司2023-2025 年歸母凈利潤為352/387/408 億元，但考慮到今年進口超預期、國內(nèi)外需求不及預期等風險，我們將公司2023-2025 年歸母凈利潤調(diào)整為195/205/224 億元，對應(yīng)2023 年8 月25 日市值PE 分別為6.34/6.03/5.50 倍，維持“買入”評級。

風險提示：煤炭產(chǎn)能超預期增長;產(chǎn)地安檢力度不及預期;煤炭進口量超預期;海外能源需求不及預期;水電發(fā)力超預期;可再生能源裝機容量超預期;經(jīng)濟復蘇不及預期