數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng):10月份,電量同比增長(zhǎng)17.1%,環(huán)比下降2.7%,符合預(yù)期。同比增速較9月增加5.6個(gè)百分點(diǎn),主要源自電力需求穩(wěn)定恢復(fù)和08年低基數(shù)因素。10月份,火電電量同比增長(zhǎng)達(dá)21%,主要源自水電電量持續(xù)回落(同比下降4%),為火電騰出更多空間。分行業(yè)來(lái)看電力消費(fèi):10月份居民用電和第三產(chǎn)業(yè)用電季節(jié)性回落是全社會(huì)用電環(huán)比下降2.7%的主因。工業(yè)用電仍呈現(xiàn)環(huán)比上升態(tài)勢(shì):環(huán)比增加2.5%;值得注意的是:其中電力行業(yè)本身用電增加貢獻(xiàn)3.5個(gè)百分點(diǎn),而制造業(yè)用電下降帶動(dòng)工業(yè)用電環(huán)比減少0.9個(gè)百分點(diǎn)。

　　預(yù)計(jì)11月份電量同比增速達(dá)21%-24%。08年電量低基數(shù)主要體現(xiàn)在4季度(08年8月個(gè)別地區(qū)出現(xiàn)電量下滑,9月蔓延,10月惡化,11月是谷底,12月開始出現(xiàn)反彈);正常情況下,11月份電量與10月份基本持平,以此測(cè)算,11月份電量將同比提升21%-24%。若電量增速超出這一預(yù)測(cè),則預(yù)示11月份的電量需求回升好于常規(guī)季節(jié)分布。

　　煤價(jià)季節(jié)性攀升是火電盈利回落的主因,無(wú)需過度擔(dān)心上網(wǎng)電價(jià)調(diào)整。1)進(jìn)入11月,在上網(wǎng)電價(jià)不變的情形下,全國(guó)多數(shù)省份點(diǎn)火價(jià)差均回落至09年初的水平。主要源自四季度是電煤消費(fèi)旺季,煤價(jià)攀升。我們認(rèn)為,這是火電商四季度利潤(rùn)率出現(xiàn)回落的主因,當(dāng)前的盈利預(yù)測(cè)已考慮煤價(jià)季節(jié)性上漲因素。2)火電行業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力仍弱,普遍下調(diào)上網(wǎng)電價(jià)的可能性很低,結(jié)構(gòu)性上網(wǎng)電價(jià)調(diào)整對(duì)火電行業(yè)盈利影響有限。2009年火電行業(yè)稅前利潤(rùn)率約4%,仍處1999-2007年最低水平,火電行業(yè)不具備承擔(dān)普遍下調(diào)電價(jià)的能力:平均下調(diào)0.01元/kwh或電煤價(jià)格提升30元/噸都將使全行業(yè)面臨虧損風(fēng)險(xiǎn)。

　　投資建議:關(guān)注電煤談判進(jìn)程,短期股價(jià)缺乏催化劑。短期內(nèi),2010年電煤合同談判將至,煤價(jià)上升的預(yù)期對(duì)火電發(fā)電商不利;長(zhǎng)期內(nèi),仍建議投資者關(guān)注具備業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)能力的公司。

　　A股:我們審慎推薦順序是:華能國(guó)際(600011.CH)、國(guó)電電力(600795.CH)、華電國(guó)際(600027.CH)、申能股份(600642.CH)。

　　H股:維持對(duì)于華能國(guó)際(902.HK)審慎推薦投資評(píng)級(jí),12個(gè)月目標(biāo)價(jià)6.0港幣,對(duì)應(yīng)10年動(dòng)態(tài)P/E 10x。即使考慮上網(wǎng)電價(jià)結(jié)構(gòu)性調(diào)整,保守測(cè)算,公司2010年EPS為RMB0.41元,當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2010年市盈率僅為11x;仍屬行業(yè)偏低水平。

　　風(fēng)險(xiǎn):短期煤價(jià)波動(dòng)超出預(yù)期。中國(guó)國(guó)際金融有限公司