近期內(nèi)國(guó)際油價(jià)再次出現(xiàn)了大幅的波動(dòng)，包括國(guó)家能源局局長(zhǎng)張國(guó)寶在內(nèi)的業(yè)內(nèi)外人士紛紛指出，當(dāng)前油價(jià)波動(dòng)的真正原因仍然是國(guó)際市場(chǎng)上熱錢在“作怪”，期貨市場(chǎng)上的投機(jī)者是油價(jià)波動(dòng)和上漲的罪魁禍?zhǔn)住?br /> 2008年中，對(duì)投機(jī)的指責(zé)曾促使國(guó)際能源署、歐盟和美國(guó)國(guó)會(huì)等紛紛宣布調(diào)查石油市場(chǎng)中的投機(jī)行為，至今未有定論。在7月舉行的八國(guó)集團(tuán)峰會(huì)上，美英法等國(guó)紛紛呼吁打擊石油投機(jī)買賣，8月初前后，美國(guó)商品期貨委員會(huì)（CFTC）又多次召開聽證會(huì)，其主席加里•亨斯勒表示，必須“認(rèn)真考慮對(duì)能源期貨投機(jī)性交易設(shè)置嚴(yán)格頭寸限制等措施”，以約束能源期貨市場(chǎng)的“過(guò)度投機(jī)”行為。但籠統(tǒng)地指責(zé)投機(jī)行為，不加區(qū)分地約束投機(jī)交易，無(wú)助于石油市場(chǎng)監(jiān)管和國(guó)際能源治理的改善。投機(jī)行為與期貨市場(chǎng)密不可分，石油期貨市場(chǎng)的形成是石油市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和定價(jià)體制演變的必然結(jié)果。投機(jī)行為增加了市場(chǎng)流動(dòng)性，是石油期貨市場(chǎng)效率的主要來(lái)源。我們不能因噎廢食完全否定石油期貨市場(chǎng)的作用，就需要理性看待投機(jī)對(duì)油價(jià)的影響，通過(guò)客觀科學(xué)的分析探討應(yīng)對(duì)之策。
按照CFTC的定義，期貨市場(chǎng)上的投機(jī)者是指那些既不生產(chǎn)也不消費(fèi)，僅以其自有資本買賣期貨并通過(guò)期貨價(jià)格變化牟利的主體。它包括大型金融機(jī)構(gòu)、對(duì)沖基金、養(yǎng)老基金和其它投資基金，但主要是對(duì)沖基金和投資銀行。在國(guó)際石油期貨市場(chǎng)中，一般把石油期貨市場(chǎng)交易者分為報(bào)告的商業(yè)性交易者，包括原油生產(chǎn)者、中間商、重要的消費(fèi)者如航空公司等，其主要目的是利用期貨進(jìn)行套期保值交易，又稱為套期保值者；報(bào)告的非商業(yè)交易者，由于不涉及潛在的現(xiàn)貨交易，通常被視為投機(jī)者，主要是對(duì)沖基金；以及非報(bào)告交易者，又稱為小投機(jī)者。但實(shí)際上，投機(jī)與否主要取決于單次交易時(shí)的交易動(dòng)機(jī)，監(jiān)管者無(wú)法區(qū)分每一筆交易的投機(jī)性質(zhì)，只要能夠賺錢，所謂的商業(yè)性交易者也會(huì)受到激勵(lì)從事投機(jī)交易。
以上分類和定義產(chǎn)生了極大的問(wèn)題。利用CFTC分類數(shù)據(jù)的研究往往發(fā)現(xiàn)，包括對(duì)沖基金在內(nèi)的投機(jī)者沒(méi)有抬高價(jià)格，反而降低了油價(jià)波動(dòng)。雖然此類研究規(guī)范，但因?yàn)閿?shù)據(jù)粗糙，同時(shí)也與公眾的直覺不符合，遭到了很多質(zhì)疑。很多研究則支持相反的觀點(diǎn)，即投機(jī)影響了油價(jià)。但問(wèn)題是，這些觀點(diǎn)和相關(guān)研究缺乏數(shù)據(jù)和證據(jù)，其結(jié)論只能依賴于猜測(cè)和描述，無(wú)法區(qū)分是高油價(jià)導(dǎo)致了投機(jī)增加還是投機(jī)增加推高了油價(jià)，無(wú)法使人信服。相關(guān)的期貨交易所拒絕向研究者和公眾提供準(zhǔn)確的期貨交易數(shù)據(jù)，使這類研究陷入困境。
要理性分析投機(jī)對(duì)油價(jià)的影響，我們首先來(lái)看石油期貨市場(chǎng)的形成和國(guó)際石油市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)變化。20世紀(jì)中葉開始，隨著產(chǎn)油國(guó)石油國(guó)有化運(yùn)動(dòng)的開展，原由國(guó)際石油公司控制的縱向一體化市場(chǎng)瓦解，長(zhǎng)期合同和平穩(wěn)的油價(jià)成為歷史，兩次石油危機(jī)凸現(xiàn)了國(guó)際油價(jià)的高波動(dòng)性。此時(shí)，合理油價(jià)的形成成為難題，無(wú)論產(chǎn)油國(guó)還是消費(fèi)國(guó)都愿意以某種方式規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，石油期貨市場(chǎng)應(yīng)運(yùn)而生。同時(shí)，因產(chǎn)油國(guó)很難進(jìn)入消費(fèi)國(guó)石油產(chǎn)業(yè)鏈的下游，原國(guó)際石油公司仍然保持了石油貿(mào)易中介的寡頭地位。產(chǎn)油國(guó)仍需將大多數(shù)石油銷售給國(guó)際石油公司,這些石油公司購(gòu)得石油后，對(duì)其進(jìn)行加工并轉(zhuǎn)售給消費(fèi)者，他們從中大發(fā)其財(cái)。發(fā)財(cái)手段就是庫(kù)存量控制、交易量控制和對(duì)應(yīng)的買賣價(jià)差決策，此外，這些國(guó)際石油公司也從期貨交易中賺取利潤(rùn)，但在期貨交易統(tǒng)計(jì)中卻將其歸為商業(yè)交易者，這是我們下一步分析的主要突破口。
現(xiàn)在我們來(lái)看期貨市場(chǎng)上以對(duì)沖基金為代表的報(bào)告的非商業(yè)交易者（投機(jī)者）的行為和績(jī)效。由于期貨市場(chǎng)間和期貨市場(chǎng)內(nèi)都存在非常強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)，期貨市場(chǎng)或投機(jī)者很難獲得超額利潤(rùn)。例如，2005年，一家稱為Amaranth Advisors的對(duì)沖基金盈利額名列全美第二，它的經(jīng)理獲得了接近1億美元的收入。但它2006年一個(gè)月內(nèi)的虧損就達(dá)到60億美元，相當(dāng)于-66%的收益率。這類對(duì)沖基金經(jīng)理一般可得到基金凈資產(chǎn)值1-2%的固定補(bǔ)償和超額收益率之上15-25%的盈利，但只要不存在違法行為，基金經(jīng)理不需要為投機(jī)虧損負(fù)責(zé)。對(duì)沖基金投資者一旦注資，就不能隨時(shí)抽回資金，而需保持一定期限，從30天到3年不等。而且，對(duì)沖基金要求投資者注資至少100-500萬(wàn)美元，而且不能從基金處獲得投資去向和投資策略的任何信息。顯然，以對(duì)沖基金為代表的投資者面臨極高的風(fēng)險(xiǎn)，存在很高的死亡率，它們獲得的高利潤(rùn)率只是一種高不確定性下的“風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)”。
事實(shí)上，在國(guó)際石油市場(chǎng)中，存在兩個(gè)層面的供給和需求：一個(gè)層面是產(chǎn)油國(guó)的生產(chǎn)和供給以及石油公司的需求（也包括投機(jī)者的買入需求），另一個(gè)層面是石油公司將石油產(chǎn)品投放市場(chǎng)的生產(chǎn)和供給，以及包括個(gè)體消費(fèi)者在內(nèi)的最終需求。非常可能發(fā)生的是，產(chǎn)油國(guó)產(chǎn)石油量很大，但卻不能完全通過(guò)石油公司的貿(mào)易中介變?yōu)樽罱K石油產(chǎn)品的供給，因而，一方面OPEC認(rèn)為產(chǎn)等于或大于求，另一方面消費(fèi)者或消費(fèi)市場(chǎng)卻供不應(yīng)求，后者轉(zhuǎn)變?yōu)橥七M(jìn)油價(jià)上漲的信號(hào)，形成高油價(jià)，刺激期貨市場(chǎng)上的商業(yè)性交易者增加庫(kù)存并從事“異化”投機(jī)活動(dòng)，導(dǎo)致油價(jià)上漲的信號(hào)被傳遞到現(xiàn)貨市場(chǎng)，形成價(jià)格進(jìn)一步上漲的預(yù)期。
以上兩層面供需差異導(dǎo)致油價(jià)上漲或下跌的重要支撐條件是石油公司庫(kù)存量的變化，但也可能通過(guò)庫(kù)存之外的政策得以實(shí)現(xiàn)。此類行為一般非常隱秘，很難被察覺。美國(guó)政府2006年對(duì)BP石油公司進(jìn)行了調(diào)查和處罰。調(diào)查顯示，BP公司在近一年時(shí)間內(nèi)，多次無(wú)故停工檢修煉廠，人為制造產(chǎn)出短缺，同時(shí)通過(guò)這種不對(duì)稱信息，在期貨市場(chǎng)投機(jī)牟利，美國(guó)政府對(duì)其處以巨額罰款。其證據(jù)是國(guó)際石油公司和擁有石油資產(chǎn)的投資銀行獲得了高額利潤(rùn)，如?？松梨诠镜臓I(yíng)業(yè)利潤(rùn)就從6年前的300億美元猛增到2000多億美元。但預(yù)期并不穩(wěn)定，面對(duì)2008年下半年主要投資銀行的兼并、虧損和破產(chǎn)以及世界經(jīng)濟(jì)的周期性衰退，市場(chǎng)一致性預(yù)期逆轉(zhuǎn)，既有庫(kù)存量的釋放和最終需求的減少又加快了價(jià)格下跌預(yù)期的自我實(shí)現(xiàn)。
在此過(guò)程中，擁有大量煉油廠和石油儲(chǔ)存設(shè)施的大型投資銀行、石油公司等石油市場(chǎng)主體雖然被CFTC歸類為商業(yè)性交易者，但在油價(jià)變動(dòng)過(guò)程中它們并不僅僅是將期貨市場(chǎng)作為套期保值的場(chǎng)所，而成了投機(jī)者。它們即不僅僅是石油生產(chǎn)者或消費(fèi)者，還期望從石油資產(chǎn)的價(jià)格變動(dòng)中獲得資產(chǎn)收益。為獲得超額資產(chǎn)收益，相關(guān)投資銀行和石油公司等會(huì)通過(guò)研究報(bào)告和石油市場(chǎng)供需信息的發(fā)布，甚至是有意扭曲或虛假的信息，來(lái)有意識(shí)地影響公眾確立一致性預(yù)期，進(jìn)而通過(guò)預(yù)期的自我實(shí)現(xiàn)機(jī)制鞏固和強(qiáng)化這一預(yù)期。由此，包括投行和石油公司在內(nèi)的這些投機(jī)者就可充分利用內(nèi)部信息提前調(diào)整石油交易量和庫(kù)存量，一方面“證實(shí)”其提供信息的合理性，另一方面將超出其使用的部分石油囤積作為投機(jī)資產(chǎn)以牟利。雖然證據(jù)很難獲得，但高盛、摩根士丹利等機(jī)構(gòu)從2003年開始即發(fā)布國(guó)際油價(jià)上漲的信息，自身又大量參與石油期貨市場(chǎng)買賣，高盛和摩根士丹利還是華爾街兩家最大的能源交易商；2008年8月CFTC披露的某私營(yíng)能源貿(mào)易企業(yè)曾在7月持有紐約商品交易所11％的石油期貨合約，該公司卻是全球最大的獨(dú)立石油產(chǎn)品及天然氣經(jīng)營(yíng)公司, 在全球各地?fù)碛卸嗉覠捰蛷S，等等。
事實(shí)上，造成油價(jià)波動(dòng)的原因是多重的、復(fù)雜的。但筆者認(rèn)為，以對(duì)沖基金為代表的非商業(yè)交易者的投機(jī)行為對(duì)油價(jià)波動(dòng)的推動(dòng)作用并不明顯，也沒(méi)有顯著的證據(jù)證明它們的投機(jī)是油價(jià)波動(dòng)的推動(dòng)力。我們需要警惕的是，以投行和大型石油公司為代表的部分商業(yè)交易者要么設(shè)法影響公眾的一致性預(yù)期，要么通過(guò)不對(duì)稱信息和串謀先行調(diào)整庫(kù)存和持倉(cāng)量，引導(dǎo)油價(jià)預(yù)期的自我實(shí)現(xiàn)，并借機(jī)牟取暴利。這是投機(jī)影響油價(jià)的本源所在。為此，各國(guó)監(jiān)管當(dāng)局和各國(guó)政府有必要加以密切關(guān)注，并采取嚴(yán)格、共同而有針對(duì)性的監(jiān)管措施，抑制商業(yè)交易者的“異化”投機(jī)行為，適當(dāng)限制石油期貨市場(chǎng)的投機(jī)性交易頭寸，避免國(guó)際油價(jià)的大起大落，推動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)的快速恢復(fù)和增長(zhǎng)。

【作者為浙江科技學(xué)院國(guó)際經(jīng)濟(jì)系副主任、經(jīng)濟(jì)學(xué)博士】