核心觀點(diǎn)：

十三五起專注電力主業(yè)發(fā)展，困境反轉(zhuǎn)當(dāng)逢其時(shí)。公司是大唐集團(tuán)旗下最大電力上市平臺(tái)，2022 年末控股裝機(jī)71GW，其中火電、水電、風(fēng)電、光伏分別為53.6、9.2、5.4、2.8GW;全年完成上網(wǎng)電量2469億千瓦時(shí)。2022 年受燃煤價(jià)格高企影響，歸母凈利潤(rùn)Q1/Q2/Q3/Q4分別為-4/+18/-6/-12 億元，全年虧損4.1 億元?；仡欉^去，公司十二五聚焦煤化工領(lǐng)域，但受經(jīng)營(yíng)不善、連續(xù)多年虧損影響，于2016 年徹底剝離并聚焦電力主業(yè)，在此期間公司亦對(duì)存量資產(chǎn)進(jìn)行優(yōu)化，2013~2022 年計(jì)提資產(chǎn)減值及出售資產(chǎn)確認(rèn)損失合計(jì)178 億元，當(dāng)前有望輕裝上陣，伴隨煤價(jià)回落、困境反轉(zhuǎn)可期。

近年煤價(jià)高企壓制業(yè)績(jī)，風(fēng)光利潤(rùn)占比有望快速提升。公司火、水、風(fēng)光毛利潤(rùn)2021 年分別為-76.4、43.2、29.4 億元，2022 年分別為10.5、38.5、38.7 億元;2022 年寧德核電、塔山煤礦分別貢獻(xiàn)投資收益10.8、12.2 億元。預(yù)期未來火電有望迎來綜合用煤成本下降、火電由虧轉(zhuǎn)盈;水電來水恢復(fù)修復(fù)業(yè)績(jī);組件、風(fēng)機(jī)等造價(jià)下行加快綠電裝機(jī)落地;參股44%寧德核電投資收益穩(wěn)定，2027 年裝機(jī)有望提高50%增厚業(yè)績(jī)。

憑借風(fēng)光水火多能互補(bǔ)，綠電開發(fā)有望加速。公司火電多集中于北方地區(qū)，統(tǒng)計(jì)已獲取大基地4.35GW(其中托克托2GW 風(fēng)光直送京津唐電網(wǎng))。公司綠電規(guī)劃廣闊，十四五期間擬新增風(fēng)光30GW，測(cè)算未來三年綠電裝機(jī)增速達(dá)64%;公司有望憑借火電及火儲(chǔ)優(yōu)勢(shì)獲批更多綠電項(xiàng)目，正常情境下年均現(xiàn)金流約250 億元、有力支撐項(xiàng)目建設(shè)。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)公司2023~2025 年歸母凈利潤(rùn)分別為37.2/55.7/68.8 億元，最新收盤價(jià)對(duì)應(yīng)PE 分別為15.7/10.5/8.5 倍。公司是國(guó)內(nèi)電力龍頭，秉風(fēng)光水火互補(bǔ)優(yōu)勢(shì)，底部翻轉(zhuǎn)可期。參考同業(yè)估值水平，給予公司2024 年15 倍PE 估值，對(duì)應(yīng)4.51 元/股合理價(jià)值，對(duì)應(yīng)H 股2.11 港幣/股合理價(jià)值，首次覆蓋給予A/H 股“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示。煤價(jià)持續(xù)上行;新能源項(xiàng)目建設(shè)、利用小時(shí)不及預(yù)期等。